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Ce module du cours montre qu'il est possible de comprendre en quelques minutes l'un des mécanismes les plus mystérieux et les plus utiles de la finance moderne. Si vous n'avez aucune connaissance comptable, lisez en priorité  la première partie consacrée au principe.

EN BREF  Le mécanisme de la titrisation (en anglais: securitization  ou securitisation), est simple à comprendre. Ce qui demande un peu plus d'explications, c'est pourquoi ce mécanisme est important pour les banques et quelle est sa place dans le monde de la finance et des marchés   Titriser un crédit, c'est transformer ce crédit en titre. L'opération se fait en deux temps. Dans le premier, les banques vendent certains crédits qu'elle détiennent contre un paiement cash. Elles y ont recours pour alléger leur bilan par exemple, ou pour modifier leur politique commerciale en substituant une catégorie d'emprunteurs à une autre. Vendre un crédit peut paraître étrange, mais c'est une opération courante entre banques.   Le deuxième temps de l'opération est la conversion des crédits en titres, c'est-à-dire en obligations. Le mot titre est utilisé car il y a plusieurs types d'obligations. Cette conversion est faite par l'intermédiaire d'une structure juridique qui devient propriétaire des crédits d'un côté, et de l'autre émet des obligations.    Qui achète? Les marchés, c'est-à-dire ceux qu'on appelle les investisseurs, fonds de pension, assureurs, personnes privées. Les investisseurs sont friands de la possibilité d'investir dans des "paquets" de crédits issus de secteurs spécifiques et regroupant des centaines ou des milliers d'emprunteurs différents. Ce qui les intéresse est le rapport risque/rémunération de ce type de placement.    Au plan macro-économique, s'il y avait une chose à retenir, ce serait ceci: la titrisation permet de canaliser l'épargne non-bancaire vers le crédit. Précisons: l'épargne non-bancaire c'est l'argent qui circule dans ce qu'on appelle globalement les marchés, La titrisation permet donc PLUS de crédits en direction des entreprises et des consommateurs. PLUS que ce que les banques peuvent faire car elles sont limitées par de nombreuses barrières de sécurité. Pourquoi plus ? Grâce au cash qui leur est versé, elles peuvent faire de nouveaux crédits,... qu'elles revendent (avec un bénéfice bien-sûr) ... et re-prêtent ... et recommencent. Elles peuvent donc prêter beaucoup plus que les dépôts de la clientèle             Incidemment, la titrisation existe aux Etats-Unis depuis ... 1934. Cinq ans après la crise de 1929 qui leur avait fait subir de lourdes pertes, les banques étaient toujours fragilisées et peinaient à prêter aux entreprises. La titrisation des crédits existants leur a alors permis de récupérer du cash et de faire de nouveaux crédits, sans aucun changement pour les emprunteurs en cours. D'où venait ce cash ? Des investisseurs du monde entier, ce qu'on appelle les marchés. L'économie américaine pouvait redémarrer.   La titrisation est ainsi une clé importante pour saisir l'utilité des marchés financiers. Elle permet aussi de comprendre ce qui s'est vraiment passé dans la crise des subprimes. Et aussi pourquoi la BCE a évoqué son utilisation en septembre 2014, 80 ans après les États-Unis.  Attribuer à la titrisation la responsabilité de la crise des subprimes n'a en fait pas plus de sens que ... de reprocher à l'avion la responsabilité des catastrophes aériennes.

  

 

 

 

 L'accès aux notions de base / notions intermédiaires

est proposé en fin de module ou ci-contre 

 

 

	DÉFINITION ET PRINCIPE
	INTÉRÊT POUR LA BANQUE
	INTÉRÊT POUR LES INVESTISSEURS
	PRIX DE VENTE D'UN CRÉDIT
	INTÉRÊT POUR L'ÉCONOMIE

 

 

 

 

 

 

 

 

La notion de titrisation recouvre en fait deux mécanismes distincts mais superposés.

 

C'est tout d'abord la vente par une banque d'une partie de ses crédits à un organisme spécialisé, par exemple un fond. C'est ensuite la création par cet organisme de "titres" adossés à ces crédits. Ces titres sont alors vendus à des "investisseurs", des fonds ou des investisseurs privés. Leur rendement et leur niveau de risque sont bien-sûr en rapport direct avec les crédits auxquels ils sont adossés.

 

En jargon anglais, ces titres sont appelés des securities. En général, les titres sont des obligations ou des actions. Dans le contexte de la titrisation, il est seulement questions d'obligations. Une obligation c'est un "titre" de créance. Le porteur d'une obligation bénéficie d'un engagement de celui qui l'a émise (l'emprunteur) à lui payer des intérêts et à rembourser la valeur initiale à une date fixée d'avance.

 

 

Les schémas explicatifs qui suivent montrent le mécanisme de la titrisation.

 

L'explication s'appuie sur une représentation imagée du bilan, d'ailleurs utilisée dans l'ensemble du cours, avec des rectangles colorés et de tailles différentes

  

A noter que les bases du langage comptable font l'objet d'un module spécifique du cours, mais ici, pas besoin de connaissances comptables pour comprendre.

 

Ces rectangles colorés correspondent aux postes les plus importants. Ainsi, les crédits distribués par la banque s'inscrivent en rouge, tout comme ses réserves en cash (jaune). Les dépôts des clients sont représentés en orange et les emprunts de la banque  en vert.  Une petite explication sur ces emprunts de la banque: il s'agit d'emprunts auprès d'autres banques, auprès de la banque centrale ou sur le marché obligataire. Pour faire simple: les banques prêtent plus que les dépôts de la clientèle. Le plus provient de ces emprunts.

 

 

 

Ce qui est important est de suivre l'évolution des surfaces de ces rectangles dans les différentes étapes de la titrisation.

 

 

 

 

ÉTAPE 1

 

ÉTAPE 2

 

 

 

 ÉTAPE 3

A noter que dans ce dernier exemple, le Fond "fabrique" de nouvelles obligations en mélangeant des obligations achetées à plusieurs Special Companies (non représentées ici).

 

 

 

 

 

 

  

L'intérêt de la titrisation pour les banques est considérable, puisqu'elle leur offre de nouvelles possibilités de gestion de leur activité.

 

Pour les investisseurs la titrisation est tout aussi importante puisqu'elle leur apporte un facteur de flexibilité. C'est un tout nouveau domaine d'investissement qui s'offre à eux. C'est en effet pour eux la possibilité de choisir avec précision où ils souhaitent investir.

 

Qui sont ces investisseurs ? Toutes les institutions de France et d'ailleurs qui ont durablement ou épisodiquement de l'argent à placer. Institutions privées ou publiques, ces investisseurs pourraient placer cet argent dans les banques. Beaucoup préfèrent faire des placements en bourse, acheter des obligations, prendre des participations dans des entreprises. Ou simplement confier leur argent à des organismes spécialisés qui feront des placements en leur nom.  

On trouve ainsi des compagnies d'assurances, des fonds de pension, des Etats souverains détenteurs d'excédents, des fonds de placement, etc ...

L'ensemble des capacités financières des investisseurs est estimé à 72 000 milliards $ ! Ce chiffre astronomique explique la motivation des banques d'affaires proposant des solutions d'investissement.

 

La titrisation permet d'offrir de nouveaux "titres" d'investissement sur le marché financier. Ces nouveaux titres sont des obligations mélangeant des crédits d'origines diverses.

Cette diversité joue au niveau des catégories d'emprunteurs. Elle joue aussi au niveau des catégories de biens financés.

 

C'est précisément ce que veulent les investisseurs: choisir!

Ceux qui ont des affinités avec l'immobilier choisiront des obligations issus de crédits immobiliers. Il en sera ainsi pour ceux qui préfèrent tel ou tel secteur industriel ou tel type de biens (avions, voitures, bâteaux, etc...).

Le choix d'un investissement sur-mesure est dès lors possible ! Et à tous ces investisseurs, il apparaît qu'il est moins risqué de prêter à 100 ou 1000 emprunteurs, plutôt qu'à un seul. 

On comprend la ruée des banques d'affaires, en aval de la titrisation. Elles ont exercé tous leurs talents pour diversifier au maximum les choix possibles.

 

Cette activité des banques d'affaires est étudiée dans le chapitre SUBPRIMES du cours, un chapitre dont il est possible d'avoir un large aperçu ici-même (voir le menu ci-dessus). 

 

 

  

 

La technique actuarielle est utilisée pour calculer le prix d'un crédit. Mais tout le monde n'a pas l'esprit "matheux" et plus que les formules, il est intéressant de regarder ce qu'on peut appeler l'esprit du calcul, sa philosophie. 

 

Prenons l’exemple d’une banque qui vient d’accorder un crédit à un client. Elle lui a donc versé l’argent correspondant. En contrepartie, elle va recevoir une suite de flux financiers (les mensualités) calculés au taux contractuel. 

 

Le lendemain elle décide de vendre ce crédit à un tiers. Elle ne va pas le faire « gratuitement », mais au contraire s’efforcer de réaliser un gain. 

 

Comment faire, sachant qu’elle ne peut plus changer les conditions accordées au client ? 

 

Celui-ci, d’ailleurs, ignore le plus souvent que la banque a cédé son crédit. Du début à la fin du crédit, il paie donc les mêmes mensualités à la banque d’origine, que celle-ci reverse discrètement à l’organisme qui lui achète le crédit. 

 

En fait, si la banque vendeuse ne peut pas changer les conditions contractuelles, elle va « jouer » avec le prix de vente. …. ce qui revient à changer le taux d’intérêt de l’opération du point de vue de l’acheteur du crédit. 

 

On peut le comprendre intuitivement. 

 

Prenons un crédit sur un an de 100 avec un taux de 10%. Ce crédit est vendu par exemple au prix de 105. L’acheteur l’achète 105, mais va percevoir les mensualités d’origine. Rapportées à 100, la rentabilité était de 10%., mais ces mêmes mensualités rapportées à 105 font baisser la rentabilité à environ 9%. 

 

Dans cette hypothèse, la banque vendeuse a fait un profit immédiat de 5. De son côté, la banque acheteuse a fait une opération financière qui lui rapporte 9%. Elle peut y trouver son … intérêt. En pratique tout ceci est bien évidemment négocié âprement. 

 

A noter que si la banque vendait le crédit 90, elle ferait une perte de 10, et la banque acheteuse ferait une opération lui rapportant 11% ou plus. 

 

Les « vrais chiffres » donnent le vertige dès que les durées sont longues. 

 

Le facteur durée change complètement la donne. Le calcul actuariel montre ainsi qu’une obligation de 10 ans au taux facial de 2% vendue au taux de 1% entraîne une plus-value de 9% dans les livres du vendeur. Si le taux de rachat est de 0.25%, cette plus-value double soit 18%. 

 

C’est exactement le mécanisme utilisé par la BCE pour renflouer discrètement les banques de la zone euro. Le rachat par la BCE des obligations souveraines qu'elles détiennent leur permet de faire de substantielles lus-values et donc de renforcer leurs fonds propres. Une politique appelée quantitative easing (analysée sous l'onglet "taux négatifs" en colonne de droite). 

 

A noter qu’en termes techniques, le prix est la valeur actuelle d’une suite de flux, actualisés avec un taux donné. Il y a donc autant de prix qu’il y a de taux. Il y a quatre paramètres : durée, taux et prix et mensualité. La connaissance de trois d’entre eux permet de connaitre le quatrième. 

 

Pour ceux que cela intéresse, on peut trouver facilement les formules dans excel (fonctions financières) et faire des tableaux de résultats montrant la sensibilité de l’un des paramètres en fonction des trois autres. 

 

 

 

développer le crédit sans charger les banques 

Il faut bien voir ce point: la titrisation entraîne un changement profond du mode de financement du crédit, qui passe des banques au marché, même si les banques restent les lieux de création des crédits.

La titrisation transporte le risque de crédit en dehors de la sphère bancaire. Les crédits titrisés sont financés par les marchés, c'est-à-dire par l'épargne des investisseurs.

Cette possibilité de financer les crédits en dehors des circuits bancaires est particulièrement recherchée lorsque les banques sont à la peine pour faire leur métier, faute de fonds propres suffisants, et aussi parce qu'il y a des risques que les banques ne peuvent pas prendre car elles mettraient en danger les dépôts de leurs clients.

  

En Europe, la relance de l'économie européenne depuis la crise de 2008 imposait le développement du crédit aux entreprises. Or les banques avaient atteint leurs limites de crédit, du fait des pertes subies qui diminuaient leurs fonds propres et des dispositions de Bâle III qui imposent au contraire d'augmenter les fonds propres pour un niveau de crédit donné.

 

La BCE a résolu le problème par ce qu'on appelle le quantitative easing, qui a apporté aux banques des ressources à très bon marché. 

 

 

Avec la titrisation, les choses auraient été plus faciles, mais le sujet reste néanmoins d'actualité. La BCE et les autorités financières européennes sont en effet en faveur de son développement car c'est le moyen de développer les marchés en Europe. Le retard européen dans ce domaine, considérable, est illustré par les schémas suivants :

  

 

 

Pourquoi cette importance? Parce que, par exemple, beaucoup de start-ups européennes ne peuvent pas grandir vraiment faute d'investisseurs en nombre suffisant.

 

Si les GAFA (Google, Amazone, Facebook...) ont pu grandir comme elles l'ont fait, c'est notamment grâce aux marchés financiers très développés aux Etats-Unis qui les ont financés tout au long de leur croissance.

 

On comprend pourquoi, dans ce contexte, la BCE a officiellement lancé le sujet de la titrisation et incité les banques centrales de la zone euro à aller dans ce sens:

 

 

 

 

 

 

 

 

  

 

MAJ 15/05/2023